지금이라도 주가형성원리에 충실해야... (09.9.3)

지금이라도 주가형성원리에 충실해야...

                                                                                                    2009년 9월 3일

 

가. 주가형성 원리와 고수들의 투자전략

 

주가는 상장기업의 성장성(매출액), 수익성(영업이익), 안정성(현금 흐름)을 반영하지만, 6개월 정도 미리 반영하는 경향이 있습니다. 이유는 수익률 극대화를 추구하는 증권시장 참여자들의 접근 전략 때문입니다. 모두가 환호하는 시기에 매수하면 더 높은 가격을 지불해야 매수할 수 있고, 모두가 매도할 때 매도하려고 하면 매수 주체가 없어지는 경향 때문에 투자손실을 입을 수 있습니다.

 

이에 따라 시장을 선도하는 집단(예를 들면, 한국 증시에서 외국인 투자자)은 향후 상장기업의 성장성, 수익성, 안정성이 강화되는 초기 국면에 매수하여, 주가형성원리가 악화될 것으로 우려되는 시기에 매도하는 방법으로 접근하고 있습니다. 이와 같은 고수들의 주식투자전략 때문에 시중 ‘돈의 흐름’이 90%의 보통 사람들이 눈치를 채지 못하는 시기에 주식시장으로 유입되기도 하고, 주식시장에서 은행 예금 상품 시장이나, 원자재시장으로 이동하기도 합니다.

 

2007년 하반기 이후 2009년 8월까지 약 2년 동안에 걸친 주식시장 흐름을 살펴보면, 외국인 투자자들은 주가형성 원리에 충실한 투자전략으로 접근하는 대신에 국내 증권 전문가들과 90% 이상의 시장참여자들은 주가형성원리와 오히려 반대로 접근하고 있습니다.

 

 

(1) 2007년 7월 ~2008년 말까지 외국인과 국내 증권전문가들 비교

 

2007년 7월부터 2008년 12월까지 외국인 투자자들은 한국 증시에서 약 64조원을 매도했습니다. 2007년 7월 당시 주식시장 환경은 상장기업 영업환경은 성장성, 수익성, 안전성이 악화되기 시작하는 국면이었기 때문입니다. 미국에서는 부동산 가격이 하락하기 시작했고, 국제금융시장에서는 ‘돈의 흐름’이 부동산시장과 주식시장에서 원자재시장으로 이동하기 시작했습니다. 또한, 엔 캐리자금이 2007년 이전과 달리 청산되는 시기였습니다.

 

더구나 2007년 9월 미국이 경기둔화 속도를 늦추기 위하여 금리를 본격적으로 인하하자, 돈 흐름은 빠르게 주식시장에서 원자재 시장 및 일본으로 이동하고 있었습니다. 원자재 가격 상승은 서브프라임 사태가 프라임 사태로 발전할 수 있음을 예고하는 동시에 가계의 실질소득 감소로 이어져 전 세계적으로 상장기업의 매출액 감소를 예고하고 있었습니다. 나아가 매출액이 감소하면 상장기업의 영업이익이 감소하는 것은 시간문제이므로 고수들은 주식을 공격적으로 처분하고 있었습니다.

 

이는 주가지수 결정요소인 안정성, 성장성, 수익성 악화는 물론, 수급사정까지 악화로 이어지고 있음을 의미하므로 고수들로서는 시장을 떠날 수밖에 없는 주식시장 환경이라고 할 수 있습니다.

 

한국의 주식시장 환경도 미국과 유사했습니다. 부동산 시장 환경은 미분양 주택이 지방에서 수도권으로 확산되고 있었습니다. 이는 건설회사의 자금난이 경색되고 있음을 의미합니다. 그리고 원자재가격이 상승하자, 2007년 10월부터 무역수지가 악화되다가 2007년 12월에는 무역수지가 적자로 반전되었습니다. 외채는 증가했고, 국민들의 실질소득은 원자재 가격 급등으로 감소하고 있었습니다.

 

그러나 국내 증권 전문가들은 외국인 투자자들과 달리 2007년 7월부터 향후 1~2년 이후 주가지수가 큰 폭으로 상승할 것이라는 보고서 작성과 함께 적극적으로 중국과 한국증시에 대한 투자규모를 늘릴 것을 유도했습니다. 적지 않은 증권 전문가들은 2007년 10월경 향후 1년 이내에 종합주가지수가 2,500선에서 3천선까지 상승할 것이라고 예상하면서 주가지수가 2천선에서 1,800선까지 하락하자, 지금이 바닥수준이라고 주장하기도 했습니다.

 

안타까운 것은 증권 전문가들 다수는 주가형성원리라고 할 수 있는 상장기업의 매출액과 수익성 및 현금흐름이 하루가 다르게 악화되는 상황에서도 6개월 이상 계속해서 ‘지금이 매수적기다’라는 식으로 투자자들을 유인했습니다. 이에 따라 대부분의 시장참여자들은 주가지수 1,800선이 바닥으로 인식하고 주식을 매수한 것으로 알려지고 있습니다.

 

지난 8월 중순 이후 주가지수가 1,600선을 돌파하자, 금융투자 협회 등에 의하면 주식형 펀드에 투자된 금액 중 약 43조원 이상이 주가지수 1,600선 이상에서 유입된 것으로 추정했습니다. 이는 지난해 주가지수 1,600선 이상에서 약 43조원 이상이 매도를 해야 하는 시기에 매수했다는 증거입니다.

 

 

(2) 2009년 3월 이후 외국인투자자와 증권전문가들 비교

 

2009년 3월 이후 증권전문가들과 시장참여자들은 2007년 하반기 이후와는 정반대로 접근했습니다. 2분기부터 상장기업의 매출액이 개선될 조짐을 보이고, 높은 환율수준에 힘입어 상장기업의 수익성이 개선되고, 세계적으로 통화량을 늘린 결과 현금 흐름이 개선되는 시기임에도 불구하고 증권 전문가들 다수는 눈앞에 보이는 펀더멘털을 지나치게 강조한 나머지 매도의견을 제시했습니다.

 

한편, 외국인 투자자들은 상장기업의 성장성, 수익성, 안전성이 개선될 수밖에 없는 환경을 주식 투자의 절호의 기회로 이용했습니다. 반대로 국내 증권 전문가들과 펀드 투자자들은 “주가지수 1,400선 이상은 거품이라고 진단하면서 공격적인 투자를 자제할 것을 요구하거나, 현금화 한 이후에 조정을 받으면 매수할 것”을 조언했습니다. 조만 간 큰 폭의 조정이 불가피하다는 보고서도 있었습니다.

 

외국인 투자자들은 ‘지금은 상장기업 영업환경이 나쁘지만, 향후 6개월 이후에는 성장성, 수익성, 안정성이 개선될 것으로 기대하고, 연초 이후 8월까지 20조원 이상을 매수’했고, 국내 증권전문가들은 ‘현재의 펀드멘털을 중시하고 그 동안 주가지수가 실물보다 빠르게 상승했다’는 논리를 전개했습니다.

 

2007년 7월~2009년 7월까지 2년 동안 외국인 투자자들과 국내 증권 전문가들의 주식시장 접근 전략을 보면 외국인 투자자들은 향후 3~6개월 이후의 주식시장 환경을 중시하고, 내국인 투자자들은 현재의 눈앞에 보이는 펀더멘털 중심으로 접근하고 있음을 알 수 있습니다.

 

통계를 통해 확인된 사실은 2007년 하반기 이후 2008년 12월까지 약 18개월은 펀더멘털이 악화되는 국면이었다면, 2009년 3월 이후는 상장기업의 성장성, 수익성, 안전성이 강화되는 국면이었습니다. 2009년 상반기 결산 결과 수익성과 안정성 및 현금 흐름 개선이 확인 되었습니다. 주식시장은 이를 반영하여 주가지수가 7월 하순이후 큰 폭으로 상승하고 말았습니다. 이는 국내 증권 전문가들의 접근 방법에 문제가 있음을 보여주고 있습니다.

 

 

나. 지금부터라도 주가형성 원리(기본)에 충실하자.

 

2007년 하반기 이후 2009년 8월까지 외국인 투자자자들과 국내 증권 전문가들 및 내국인 투자자들의 접근 전략을 보면 외국인 투자자들은 주가형성 원리를 존중하고 있는 반면에, 국내 증권 전문가들 및 90% 이상의 투자자들은 주가형성 원리와 반대로 행동하고 있음을 알 수 있습니다.

 

2009년 9월 초 현재 국내 증권 전문가들은 또 다시 추가적인 상승과 큰 폭의 조정론으로 견해가 엇갈리고 있습니다. 누가 승자가 될지 현재로서는 알 수 없습니다. 일시적으로 소폭 조정도 있을 수 있습니다.

 

그러나 지금부터라도 주가형성 원리에 충실한 접근전략이 필요합니다. 금년 상반기 주가형성원리와 9월 이후 주가형성원리를 비교해보는 방법으로 매도하는 것이 안전한지, 아니면 조정기를 이용하여 매수하는 것이 수익률 제고에 유리한지......

 

 

다. 현 시점에서 점검이 필요한 사항

 

① 한국 증시에 영향이 큰 미국과 중국의 3~6개월 후 상장기업 영업환경

 

② 향후 ‘돈의 흐름’이 어떤 시장으로 이동할 지 점검

 

③ ‘금융시장과 실물경제의 상호작용 관계’

 

④ ‘환율효과’ 지속 여부 및 더블딥 발생여부 및  시기

 

⑤ ‘무역수지 흑자’지속 여부

 

⑥ 2009년도 경제성장률

 

참고로 9월 들어 노무라 증권 등에서 금년도 경제성장률을 0%대 안팎으로 수정 예상하고 있습니다. 환율효과, 금융시장과 실물경제 상호 작용관계, ‘돈의 흐름’ 등을 감안하면 설득력이 매우 높습니다.

 

상기 1~6 까지 내용은 기업의 펀더멘털은 물론, 국가의 펀드멘털을 결정하는 요소로서 주가형성 원리에 해당되므로  대단히 중요한 점검사항입니다.

 

⑦ 출구전략의 긍정적인 측면과 부정적인 측면 비교

 

참고로 2000년 이후 미국 나스닥시장 거품 붕괴에 따른 경기회복 국면에서 출구전략 시행이후 상당기간 동안 주가지수가 큰 폭으로 상승(50% 이상)한 바 있습니다.

 

자료 : 한국시장경제연구소(www.kmeri.com) 제공